盛松成:资管新规与人民币汇率趋势

2018年1月6日,中国首席经济学家论坛在上海举行,中国人民银行参事、原中国人民银行调查统计司司长盛松成出席会议并做演讲。盛松成表示当前我国资产管理业务存在的主要问题就是目前券商

编者语:

2018年1月6日,中国首席经济学家论坛在上海举行,中国人民银行参事、原中国人民银行调查统计司司长盛松成出席会议并做演讲。盛松成表示当前我国资产管理业务存在的主要问题就是目前券商、基金公司及集资子公司管理资产规模中,来自银行的委托资金占大多数。这次规范主要是规范银行,影响最大的一定是银行。盛松成还在演讲中谈到资管新规对市场的短期影响,他认为,新规会倒逼资金流向股市、债市以及保险市场。“这对资本市场是利好消息,但是资本市场能否接盘是两回事。”以下为盛松成在中国首席经济学家论坛演讲实录,敬请阅读!

 

文/盛松成(中国人民银行参事)

谢谢主持人,尊敬的各位嘉宾,各位专家,大家上午好!

 

我发言题目是“资管新规与人民币汇率趋势”,这两个直接看好像没有必要联系,但是内部深层次的实际上还是有联系的。资管新规讲的是如何使我们国家金融更稳健、更规范,对我们人民币汇率还是有一定影响的。我为什么选择这两个题目,因为这两个题目可能是在座各位大家目前比较关心的题目,也是对我们国家经济金融会有比较大的影响的问题。

 

首先,资管新规讲两个方面,一个是资管新规现实意义和长远意义,第二,人民币未来趋势。


一.资管新规意义


我们国家资产管理规模,剔除交叉因素有60万亿,不剔除有接近120万亿,资产管理涉及到相互间有交叉。请大家看我们银行理财表内理财和表外理财加一起接近30万亿,表外理财23万亿,表内理财5.9万亿,这是2016年末数据。信托公司业务有17.5万亿,公募基金、私募基金、证券公司资管计划,子公司资管计划,保险资管等等,相对保险少一点,一会儿会谈到保险。总体讲如果扣除相互持有大概60万亿,这是非常厉害的数据。我们算一下,我们国家GDP前年2016年74万亿,我们资管计划这么多,贷款目前为止119万亿,我们存款超过160万亿,我们资管计划达到了60万亿,这个数字是非常厉害的,也是很大的。

 

现在我们简单看看我国资产管理业务存在主要问题,有什么?我概括三个:

 

1,规避金融监管和宏观调控。我们金融监管对表内信贷额度,我们信贷政策对产业政策,我们都有一定要求,但是这个资管产品可以通过投资非标资产,一定程度突破信贷额度。有的时候甚至统计上都比较难做到。还有产业政策,如果对房地产政策,我们对产能过剩行业的这些贷款之类我们有一定限制的,但是通过资产管理,可能就会流向那个地方。因为理财买信托,信托买基因,最终流到房地产这是有可能,这个地方统计也是不容易,所以资管对于我们行业的管理,对于我们信贷额度都是有一定突破的。譬如房地产贷款,我们整个贷款现在是119万亿,不到120万亿,房地产贷款是多少,整个大概是在31万亿这是表外,不包括这些,如果加上这些表外通过资管流过去就更多。所以大家想想房地产的贷款,它的融资,它对整个国家经济占的比重非常高。

 

2,产品交易结构多层嵌套。资金链拉长了,透明度不够。这是很容易引发系统性金融金融风险,什么是拉长?大家一定知道最近几个月我们M2已经已经创历史新低,这是同比增速创历史新低,我们10月份是8.8,11月份是9.2,同比增速M2,这是历史比较低的,这个原因是什么,这是我们金融去杠杆,把这一块拉长的资金链缩小了,所以M2下降了,这是我们M2创历史新低一个原因之一。所以我们随着监管加强,随着我们这些资金链缩小我们这个广义货币供应链会下来。随着我们资管规范,我们的广义货币供应链逐渐回升,回升9以上甚至是10左右也是有可能。很重要一条我们的资管计划刚性兑付,这是整个资管计划里面大概最需要关注一点,也是如果我们真正打破刚性兑付,我们资管计划具有长远意义,规范化有一个长远意义。刚性兑付扭曲整个市场风险和收益匹配,刚性兑付只有收益没有风险,这个不是市场化,市场化一定是收益和风险相匹配。刚性兑付是引发不公平竞争,风险最后集聚银行体系,因为是他们搞理财,为什么搞理财,我们理财收益是4-5,年底是5.2都有,它的收益比较高,但是基本上没有风险,如果表内理财更没有风险。表外理财也是没有风险,有收益不低还高,风险是没有的,这个实际上就引发了银行风险,对银行也是不利。我们要打破刚性兑付,这是未来资管计划一个非常重要的一面。打破刚性兑付怎么样?这一点对银行转型,对资本市场发展,对金融管理思维模式都会产生很大影响。


当前我国资产管理业务存在的主要问题目前券商、基金公司及集资子公司管理资产规模中,来自银行的委托资金占大多数。这次规范主要是规范银行,影响最大一定是银行,会对银行未来经营产生很大影响,会促使银行规范化。

 

这是人民银行银监会、证监会、保监会、外汇管理局关于这次金融资产管理意见,这里面内容有很多,我拉了四条大方向。1,资管业务规范及标准统一化。不管你是银行、证券、保险都要统一,同时加强供应监管和行为监管,不单单是机构监管。不是银政保各管一方面,是要加强监管协调、功能监管和行为监管。2,消除多层嵌套和通道,减少监管套利。M2为什么下降是因为内部转的逐渐缩小,缩小以后M2就下降,一部分是金融体系内部持有M2,另外一方面是实体经济持有M2。这是多层嵌套和通道在压缩。3,打破刚性兑付,实现净值化管理。大家为什么买理财,买理财是想刚性兑付不要承担风险,但是告诉你理财也要承担风险那你还买不买,那你可能买基金,基金收益就高了,但是这个基金风险很大,说没有就没有了。但是理财现在是没有风险,如果打破刚性兑付实行净值化管理也是有风险的,所以对银行压力,对银行考验是很大的。4,打破资金池。银行现在理财是搞资金池,还有期限错配。现在所有都混在一起投资,这样一来银行是有风险,但是如果做到了不搞资金池,期限必须规范,这是理财本身就是有风险的。

 

我想讲资管新规短期影响,短期影响实际上刚才提到,股市、债市资金增加,银行面临很大压力。30万亿钱什么地方去了,可能流向资本市场、股市、债市,对银行影响是比较大的。可以说对股市、债市是倒逼机制,一会儿讲到保险,对保险也是倒逼机制。我们资管新规出来以后,一个过渡期一会儿会讲,对银行影响也是很大,问题是你资本市场做好准备了吗,你准备怎么接盘,我们现在这样行吗,今天不谈资本市场问题,一谈要两个多小时。你准备好接盘了吗?至少是倒逼你资本市场要规范化和市场化。对资本市场是利好消息,但是资本市场能否接盘是两回事。资管业务规模和增速利润会面临较大下降。这个通道业务被禁止以后,一定会面临资管业务规模、增速、利润,面临大幅度下降。我要提醒大家,同时向有关方面反应,大家是否想过普通老百姓,包括我也是这样,我很烦有一点钱买股票和债券,我就跟家里人说买理财,理财现在是4.1,到年底5.2可能都有,那就买理财。因为理财我想的是刚性兑付,如果刚性兑付打破了老百姓怎么办,对老百姓的投资真的也是一大问题。我不知道我们的在座各位和上层是否想过这一点,老百姓30万亿理财,你刚性兑付他可能破产了。搞得他本金可能有问题,所以我觉得对于老百姓的影响会是很大的。我觉得应该加强宣传,过渡期也是很重要,我们现在一年半过渡期,大家还在讨论是否需要延长之类的。

 

资管新规有利于我国资本市场长远发展。刚才基本上讲了,首先防范风险,教育投资者以后中国所有投资都有新规,所有投资都有风险,不是说理财没有风险,银行存款基本上没有风险,除此之外大量投资都有风险,对老百姓风险教育,要求投资者风险偏好和风险承受相匹配。第二,促发展。我们要改变我们国家间接融资为主这样一个格局,我们国家间接融资是长期形成的,我们国家间接融资是通过银行来融资,大家钱存到银行,大概占80%,20%是股票债券,欧美是倒过来的,我们这样一种格局很容易引起整个社会杠杆率上升。个人按揭贷款那么多,企业贷款也多,政府贷款也多,所以杠杆率上升,杠杆率角度讲除了经济发展、金融规范以外,如果可以转变间接融资格局,间接融资比例下降,直接融资上升,这对于我们各方面都非常好,包括加杠杆去杠杆都是特别有利。所以我觉得这是从长远来看是有利于资本市场发展,也有利于改变我们融资结构的。

 

优化配制。当我打破刚性兑付,我鼓励金融机构更多寻找优质金融资产,优化我们国家金融资源配制,寻找金融机构管理资产能力和水平,更好支持经济发展。这对于金融机构也是很好的促进,所以我觉得未来时间内我们的银行会更艰难,资管规范化也面临转型。

 

最后我想讲资管计划对保险影响。这一点别人想的得不多我考虑过。我们国家保险应该是大发展阶段。举一个数字,美国整个金融上100%,保险占多少你们知道吗?在美国保险占整个金融37%,而我们中国占多少?我们中国占了不到7%,不到一个零头,我们保险在整个金融当中占的2016年是6.8,现在最多是7%,而美国是37%,这厉不厉害,当中原因有很多。所以凭借这一点可以看出我们国家保险是有大发展。而且我们国家保险未来应该甚至于接近或者是超过美国,我们国家人口多、老龄化,社保不健全,我们需要商业保险,我们商业保险一定会有大发展。这次资管新规如果实现好这是对于保险是很好的契机。如果刚性兑付吸引理财产品,保险能够提供保障,又有契约保证,也有签合同的,也是有收益,更重要是对于长期保险,所以会更受稳健投资者青睐。第二,我们新规要求对资产管理产品实行净值化管理,保险是投资什么?规范保险主要是投资债券和银行存款,为什么保险发展不起来,其中一个原因是债券市场不发达。美国保险是投资债券,因为债券是长期投资,保险是投资长期投资。所以保险特征是什么,是短期资金融入投资长期资金,短期资金长期化,这是符合资管新规要求,符合稳健投资要求。这个资金池,这个对于银行和信托、非标冲击很大,但是对于保险没有冲击。保险来源保费收入,保险资金是把短期资金拿过来运用于长期,这是符合现在发展规范。

 

期限错配。这个在保险里面也不存在这个问题,所以保险资金是与长期投资天然匹配性,这是资管新规未来要求方向。所以我说资管新规为保险大发展迎来很好的契机。保险行业从业人员你们应该意识到这一点。现在保险办理欠缺,不够等等之类有很多问题。一句话,资本市场股票债券和保险你能否接盘,能否有效接盘,这是考验你的能力。


二.人民币汇率

 

刚才讲了第一个问题是资管新规,接下来人民币汇率问题。因为人民币汇率最近波动非常厉害。首先,我们对于未来预见有一点问题,是什么问题?我们往往根据现在预测未来,不能这样根据,现在升的时候大家都说升到什么时候,人民币贬的时候大家又问贬到什么时候。大家想想一年前现在是什么,一年前现在是人民币贬值最厉害的时候。去年年底12月份绝大多数经济学家都预测2016年底破7,2017年上半年破7.2,大家都这样说。有很少经济学家说不会这样,我是其中之一,我大概也是讲得比较厉害的。在座各位当中还记得我在2016年12月3日财经年会上我说了稳定人民币汇率预期,我说了不会贬的那么厉害。我可以看出大趋势,“人无贬基”人民币没有长期贬低基础,人民币也没有长期升值基础,等一下我会讲。2017年3月份我多次讲过人民币没有长期贬值基础,我在非常大场合讲过很多次,到年底人民币汇率应该是6.5-6.6之间,现在看了基本是这样的。

 

现在目前从12月份以后,我们有过几次升,9月份、10月份升过一次,最近也是升得比较厉害。大家会问原因在什么地方,未来走势在什么地方?首先,分析一下为什么这次升值,这里面有市场预期在,就是“羊群效应”,大部分人哪怕搞期货和投资,我觉得他们很厉害,不然怎么赚钱。后来觉得还好也未必,因为他们经常让我给他们讲。我们看为什么人民币汇率升值,对人民币来说国内因素是主要的,还有一部分预期因素,美元指数下跌也是短期波动原因。

 

第一,人民币汇率是主要的。为什么?不单单对美元升值,一篮子都升值,外汇交易中心也有一篮子货币,一篮子货币都有提高,不单单对美元还要看我们自己内部。欧洲经济也是不错,你不能只看美国,还有对主要货币来看我们对美元是6.48,这也是比较厉害,创2016年5月、9月份以来新高。9月份是6.44,同时对日元、英镑、法郎都有升值。

 

我讲几个因素,一个是利率,很多人不明白一个道理,中国利率体系和美国利率体系不同,利率体系很复杂,一个是政策利率,金融市场利率,实体经济存贷款利率,有三个利率。美国调控就一个利率是政策利率,美国是联邦基金利率,联邦基金利率一动整个市场就动,动了就影响了就业、失业,我们国家非常负责,我们有政策利率、金融市场利率,金融市场利率有十年期国债利率、同业存单利率,还有实体应该利率,还有存贷款利率,美国加息是政策利率,我们国家是倒过来。我觉得不主张甚至是反对目前我国加息,为什么?我们加息不是加政策利率而是存贷款基准利率,我不认为我们现在有动的必要,因为实际上真正对金融市场和汇率有影响,不是存贷款基准利率,是金融市场利率。相信在座各位有很多专家,对汇率影响是什么,是金融利率,同业存单利率,这都是有影响的。存贷款基准利率我不主张加,因为一加就等于为金融体系,金融机构转嫁成本,转接转嫁实体经济打开了窗口,我们存贷款基准利率浮动比例在上升,这个转嫁是金融机构自发行为。如果我们加息,这意味着国家行为,而且是为金融机构背书,你可以加的,你可以上幅,你可以对世界经济上幅,这是不利,为什么?因为我们实体经济还比较困难。所以我不主张我们的存贷款利率目前加息,未来两回事,三个月五个月两回事,要看CPI。我们金融市场利率先于美联储加息了。十年期国债利率我们三季度提高了1.2个百分点,美国同期提高0.6个百分点,中美十年前国债利差扩大了,我们比他高1.5个百分点。事实上我国金融市场利率上行先于美联储加息,我们已经上升了,这个上升通过政策利率引导以及由于金融去杠杆使得资金紧张,这样利率就上去了。所以最近几个月利率上行是金融去杠杆原因,金融去杠杆资金紧了,紧了必定金融市场利率上升,上升以后就和美联储利率相差1.5个百分点,所以不存在汇率压力问题,也不存在一定提高实体经济存贷款利率。

 

有一条非常重要的方面,我们中央经济工作会议文件,这个文件明确指出我们稳健货币政策要保持中性,保持货币供给总阀门,保持人民币合理竞争水平上基本稳定,这是对市场影响是非常大的。

 

海外因素讲一下,为什么现在美国这两天贬值贬的很厉害。我看到一个数据,美国非农就业不够理想,比预期少得多,说明美国经济本身比预期差一点。美国税改影响很有限,当初预测会不会税改以后资金回流,经过测算以后美国直接投资,利润回流由于税改因素最多回流150亿,没有什么大的影响对于我们。我们人民币交易每一个月超过1500亿美元,你回流一点点没有大影响。

 

我想说一个观点,我们需要保持人民币汇率基本稳定,大升大跌都不利。人民币汇率升值就会使得我们错失当前经济复苏红利,我们全球都在复苏,最大灰犀牛是欧洲,经济复苏包括日本也还可以,韩国也不错,美国也开始复苏,复苏以后这个经济体就膨胀,这个机会我们不能失去,如果大量升值国外人高兴,特朗普也是高兴了,甚至对我们的出口不利,所以我们不希望大幅度升值。我们最近一两个星期升值不是人民币的干预,也不是逆周期调节因素。我不相信我们希望这么大升的值对我们不利,这是市场行为是市场预期,我们是需要稳定的。我们现在进口出口加一起是世界第一,我们要保持这个排列,保持这个水平就要保持人民币基本稳定。大量贬值资本外流,贬值以后我们得不偿失,通过贬值输送资本很不利,对企业就像吃鸦片一样并不利,我不主张贬值,还有贬值容易打贸易仗,所以我是主张人民币汇率基本稳定。

 

未来一段时间我的看法,我们未来一段时间我觉得随着短期因素消退,人民币汇率会回调,我相信在6.5以上,但是也不会大幅度波动,仍然保持基本稳定。今年如果让我做一个预测,今年预测比去年难,为什么?因为去年矛盾太突出太激烈,我反而敢预测,因为矛盾激烈和突出我相信我们国家不会袖手旁观,我们一定稳定汇率该出手就出手。维持汇率稳定对我们经济、生意、社会稳定很有利。但是今年很难预测,我只能初步预测,我觉得是6.6左右,有三个理由,一个是人民币不会大幅度升值,也不会大幅度贬值。美元进入加息周期了,他是停不下来,他利率上升,利率上升对资本有吸引力。美国经济复苏可期这是毫无疑问的,现在GDP2.5左右了。美元资产有回流需求。这些结果是人民币不回大幅度升值。为什么不大幅度贬值?我们国家经济好于大多数国家,今年是6.8到6.5之间,明年大家预测是6.5左右,我国经济好于大多数国家。我们金融强监管,去杠杆不会放松。我们货币政策会放松有人讲到,我觉得不会放松,因为一放松前功尽弃,我们货币政策涉及金融也涉及实体经济,涉及房地产,我们强监管,我刚才说了资管规划、资管新规这是强监管,强监管不会放松。稳健货币政策中美利差会比较大,所以人民币不会大幅度贬值。(完)


文章来源:凤凰网财经(本文仅代表作者个人观点)